> 2026年5月8日，江苏芯德半导体科技股份有限公司在首份招股书失效仅8天后，火速向港交所递交了第二次上市申请。 这家被业界称为“小长电”的封测企业，带着一份矛盾的成绩单闯入资本市场：近三年累计净亏损12.19亿元，毛利率持续为负，但2025年董事会主席张国栋的薪酬同比剧增八倍至1527万元，四名执行董事合计薪酬达3703万元，较2024年增长170%。 亏损扩大与高管薪酬暴涨并存的悖论，成为其IPO之路的核心争议点。 ## 背景：长电“旧部”创业与产业资本押注 芯德半导体成立于2020年9月，由张国栋等一批长电科技前员工联合创立，核心团队多具长电背景，被视作翻版“小长电”。公司宣称技术布局覆盖2.5D/3D、WLP等先进封装领域，瞄准AI芯片、光模块等热门赛道。 成立不足6年，已完成7轮融资，投资方包括小米长江产业基金、巡星投资（OPPO关联公司）、联发科等产业资本，以及南京浦口产业投资、江苏战新基金等政府基金。从股东结构看，其已绑定芯片设计、制造等上下游资源，但**72亿元的IPO前估值**与当前财务表现形成鲜明对比。 ## 财务透视：营收翻倍与亏损滚雪球 招股书显示，2023年至2025年，芯德半导体营收从5.09亿元增长至10.12亿元，三年内实现翻倍。然而，同期净亏损从3.59亿元扩大至4.83亿元，**累计亏损高达12.19亿元**。更关键的是，公司长期处于毛损状态：  - 毛利率分别为-38.4%、-20.1%和-18.0%，意味着每卖出1元产品，直接成本就亏损约0.18元。 - 剔除生产设备折旧摊销、股东赎回负债利息及股份支付等非现金项目后，经调整EBITDA由2023年的-4683万元转为2025年的8391万元，显示经营层面有所改善，但整体仍深陷亏损。  公司解释亏损主因是“生产设备的折旧及摊销、归属于股东赎回权权益的融资费用开支及支付予员工的股份款项”。 ## 薪酬争议：股份支付推高千万年薪 在亏损持续扩大的背景下，高管薪酬的暴涨尤为醒目。2025年，董事会主席张国栋总薪酬达1527万元，其中**以股份为基础的付款开支约为1336.5万元**，而其2023年、2024年并未获得股份支付，基本工资约180万元。 执行董事潘明东、刘怡及副总经理龙欣江的薪酬也均达700万元上下。  > 2023年至2025年，公司股份支付开支分别为2608万元、3568万元和7453万元，这部分费用直接计入亏损，却构成了高管薪酬的“主力军”。 四名执行董事合计薪酬较2024年增加170%至3703万元。尽管股权激励旨在绑定长期利益，但在公司尚未实现毛利转正时大规模发放，引发了市场对“提前兑现”的质疑。 ## 业务现实：先进封装故事与低端营收 芯德半导体在招股书中强调其2.5D/3D先进封装技术能力，但财务数据揭示了另一番景象。2025年，公司2.5D/3D先进封装业务收入仅为**24.4万元**，占总营收比例不足0.03%。这意味着被反复宣传的核心技术仍停留在样品验证或极小批量阶段，尚未形成规模化商业交付。**超过99%的收入来自QFN、BGA等中低端传统封装及测试服务**，而这部分业务至今未能盈利。 公司为拓展高端产能，与扬州国资合资建设生产基地，一期于2025年5月通线投产，总投资超20亿元，但产能爬坡需要客户订单支撑，目前收入端尚未见起色。 ## 风险悬顶：资不抵债与赎回负债压力 除了业务亏损，芯德半导体还面临严峻的财务结构风险： - **2025年底资产负债率达131%**，处于资不抵债状态，公司解释主要因业绩持续亏损及大额融资赎回负债。 - 约**29.65亿元的赎回负债**如“达摩克利斯之剑”高悬，若上市失败，股东有权要求赎回股份，可能触发现金流危机。 - 扬州基地投产导致折旧摊销增加，而产能尚未充分利用，公司预计2026年将继续录得亏损。 ## 市场接棒：IPO迫切性与未来挑战 二次递表的紧迫性——距前次失效仅8天——折射出公司对融资窗口的把握。投资方阵容虽豪华，但私募市场估值逻辑与公开市场不同：前者可赌故事成立，后者需直面财务现实。芯德半导体的上市成败，将取决于几个关键问题的答案：亏损期的高薪激励能否被投资者认可？**扬州基地的产能能否被高端订单填满**？ 以及，在赎回负债压力下，公司能否在现金流耗尽前实现业务转折？这些疑问，将是港交所与市场审视的核心。
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